对比阿里巴巴合伙人制与双重股权结构

阿里巴巴集团控股有限公司(Alibaba Group Holding Ltd.)的合伙人股权结构与一些其他公司偏好的双重股权结构不同。但是从股东的角度来看，这两种股权结构的利弊何在呢？

双重股权结构可以让一家公司的内部人士在公司上市之后也能维持对公司的控制权。采用这种方式的公司会向创始人发行股票，有些情况下也会向早期投资者发行股票，而这些股票每股均有多张投票权（以Groupon Inc.为例，每股可拥有150张投票权）。这些股票使内部人士可以选举董事会的每一位成员。其他采取这种股权结构的公司还包括Facebook Inc.和Zynga Inc.。（《华尔街日报》(The Wall Street Journal)的出版人新闻集团(News Corp.)采用的也是双重股权结构）。

但是阿里巴巴并不准备采取双重股权结构，一位知情人士称该公司的创始人反对这种理念。据知情人士称，阿里巴巴的28位合伙人将有权提名董事会的大部份董事，阿里巴巴的股东们可以否决合伙人提出的董事候选人，但之后这些合伙人将重新挑选新的候选人以供股东批准。

这种做法听起来有点像是美国参议院批准美国总统提名的政府要员。事实确实如此，一位知情人士指出，在制定公司治理结构的过程中，阿里巴巴的高管们研究了包括美国宪法体系演变在内的历史。

至于阿里巴巴董事会的少数董事，他们将由剔除合伙人持股以外的多数股票的持有人选出。阿里巴巴创始人兼董事局主席马云(微博)(Jack Ma)在上个月的一封信件中称，将拥有特别提名权利的这些合伙人既是“公司的运营者、业务的建设者、文化的传承者，同时又是股东”。他指出，被选出来的合伙人将是“一个热爱公司、使命驱动、坚持捍卫阿里文化的群体，才能够抗拒外部各种竞争和追求短期利益的压力”。

从股东的角度看，阿里巴巴这种做法的一个负面因素在于，这使得维权投资者投资该公司股票的可能性降低。维权投资者是一群可能以获得公司董事会少数席位为目标的股东。考虑到合伙人将控制阿里巴巴董事会大多数席位，因此针对少数席位的委托书之争可能不会那么多。持不同意见的少数董事在董事会能够行使的权利相对较小，尤其是在管理层可以自由决策并在董事会以外向主要董事提供信息、且夺取主要董事席位可能性为零的时候。如果维权投资者认为他们在董事会的作用只是“装点门面”，那么他们为获得少数董事席位而进行此类投资的可能性就会降低。

但在这个问题上，阿里巴巴的“合伙人”制度对股东来说仍好于双重股权结构的公司，因为在上市之初，双重股权结构公司的内部人士可以完全掌控整个董事会，而不留给公众股东任何实质权限。

在阿里巴巴的结构中，更为棘手的问题可能是，这似乎取决于合伙人的治理制度是怎样的。据一位知情人士透露，阿里巴巴的合伙人是“自我更新的”。（这位知情人士称这一点被阿里巴巴管理层认为是公司最大的优势所在。）

选举新的合伙人需得到所有合伙人75%的投票支持，而罢免合伙人则需要得到所有合伙人51%的投票支持。

而所有这些能够最终决定多数董事提名的举动都不需要股东商议。到目前为止，阿里巴巴也没有任何有关这一制度时间限制的暗示。合伙人制度本身拥有自主治理结构这一事实本身也引发了一些问题，如合伙人是否可以通过出售阿里巴巴控股权套现？据知情人士透露，在出现可能导致阿里巴巴控制权变化的交易时，合伙人无权获得任何特别补偿。不过经过75%的合伙人投票支持可以对合伙人协议进行修改。

从对股东的影响来说，合伙人制度所有这些安排与双重股权结构并没有那么大的区别，并且从某些角度来说合伙人制度对于股东更有利。例如根据特拉华的法律，一般来说控股股东在出售股份时可以获得控股权溢价。

不过，对于普通股东来说，双重股权结构的优势在于其控股股东的身份是写在招股书中的。并且从不同上市案例的种种情况来看，在使用这一结构上市的科技公司中，带有超级投票权的股份转让后一般会自动转化为低投票权股份。因此随着时间的推移及股权的转让，超级投票权股份的数量可能会下降。

此外合伙人制度似乎看起来还有一些不够“公开透明”。阿里巴巴对合伙人就其合伙人身份的补偿主要由董事会决定，而董事会多数则由合伙人选出。据知情人士暗示，补偿将由一个由公众股东所选出的董事组成的独立董事委员会决定。关于这一点可能要等阿里巴巴的招股书公布后才能获得更多细节。

因此合伙人制度和双重股权结构各有其利弊。但最重要的是，在阿里巴巴的结构中，股东无权更换管理层或迫使公司出售自身，至少在其IPO之后相当长一段时间内是如此。马云在写给员工的信中称，不一定会关心谁去控制这家公司。这种说法似乎有些难以置信。但在决定买入阿里巴巴股票时潜在股东是否真的在意变更公司控制权的权力，我们将拭目以待。